上半年甘肅省水泥產(chǎn)量同增29%、固定資產(chǎn)投資同增38%，好于全國。固定資產(chǎn)新開工及施工總計(jì)劃投資增速-13%、23%，低于全國。水泥行業(yè)毛利率30%、噸利潤35元，好于全國，毛利率同比下降3個百分點(diǎn)、噸利潤下降7元。祁連山毛利率和噸凈利潤同比略降、類于全省，噸凈利潤65元左右，銷量390萬噸，EPS0.53元左右、同增59%。

甘肅省2009年底產(chǎn)能約2300萬噸，2010-12年有效產(chǎn)能增加為470、680、400萬噸左右。2009年產(chǎn)量為1816萬噸，2010-12年有效需求增加為490萬噸、460、360萬噸。我們判斷明年開始供需關(guān)系有壓力，但不會特別惡化：一方面省區(qū)進(jìn)口替代，另外更多產(chǎn)能公司貢獻(xiàn)、不會大面積出現(xiàn)海螺戰(zhàn)略占有市場考慮在平?jīng)鼋档蛢r(jià)格80元的情況。

公司水泥今年底1500萬噸、計(jì)劃2012年3000萬噸。假設(shè)2010-12年銷量為857、1565、1925萬噸，2010-12年價(jià)格上漲 3、-10、-5元，余熱發(fā)電0.7、2.2、2.9億度。2010-12年EPS為1.22、1.64、1.90元。若11年銷量增加709萬噸、則水泥價(jià)格下降44元利潤零增長。以目前信息對11年判斷我們假設(shè)下降10元低于44元，正增長概率大。

下半年旺季月數(shù)多于上半年，下半年也很難實(shí)質(zhì)性看到水泥價(jià)格下降，真正壓力要到11年1-2季度可觀察到。下半年仍有明確收購計(jì)劃，在目前西部大開發(fā)市場氛圍下，預(yù)期在下半年仍有波段性機(jī)會。維持"謹(jǐn)慎增持"評級和18.92元目標(biāo)價(jià)格。潛在風(fēng)險(xiǎn)是5月甘肅固定資產(chǎn)投資新開工計(jì)劃負(fù)增長導(dǎo)致明年需求低于預(yù)期和噸凈利潤下降具趨勢性。