評級：增持

股價：14.8元目標(biāo)價：17.75元

公司實(shí)現(xiàn)凈利潤同比增長 100.1%。09 年1~9 月，公司實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入48.30 億元，同比增長40.53%，實(shí)現(xiàn)營業(yè)利潤9.05 億元，增幅162.92%，凈利潤7.98億元，同比增長100.1%，實(shí)現(xiàn)基本每股收益0.604 元，略高于我們的預(yù)期。

其中三季度單季實(shí)現(xiàn)銷售收入23.11 億元，同比增幅57.27%，高于2007年、2008 年三季度31.33%及29.24%的可比同比增幅，環(huán)比增幅21.31%，也都高于2007、2008 年的可比水平；實(shí)現(xiàn)凈利潤4.62 億元，同比增幅109.4%，環(huán)比增長29.42%，占1~9 月份實(shí)現(xiàn)凈利潤的57.86%，三季度銷售旺季銷售收入的大幅增長奠定了公司增收增利的基礎(chǔ)。

此外，報告期公司銷售毛利率達(dá)32.94%，同比增加3.26 個百分點(diǎn)。收入及毛利率雙增長使得公司凈利潤增長有了好前提。加上投資收益同比增長408%（主要受合營公司涇陽、扶風(fēng)公司利潤大幅增加影響），提升了公司的凈利潤水平。

現(xiàn)金流量同比增長 153.65%。報告期公司實(shí)現(xiàn)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流為13.36 億元，實(shí)現(xiàn)每股經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為1.10 元，公司經(jīng)營狀況表現(xiàn)良好。

凈資產(chǎn)收益率達(dá)到 11.42%。報告期凈資產(chǎn)收益率同比增加5.59 個百分點(diǎn)。

應(yīng)收賬款比年初增加 350%，同比增加199.7%。主要由于公司對重點(diǎn)項目工程實(shí)施的跨月結(jié)算，對優(yōu)質(zhì)客戶的帳期銷售以及產(chǎn)能穩(wěn)步釋放，經(jīng)營規(guī)模擴(kuò)大所致。

主要經(jīng)營市場高投資增速支持公司業(yè)績向好。公司主要經(jīng)營市場為東北地區(qū)的吉林、遼寧，華北地區(qū)的京津冀、內(nèi)蒙以及西北地區(qū)的陜西等。這些地區(qū)的投資高增速帶來區(qū)域水泥市場的旺盛需求，對公司銷售收入增長起到了積極的支撐作用。09 年1～8 月，東部地區(qū)投資增速為27.2%，而公司東部市場主要布局的北京、天津、河北、遼寧等地，同期投資增速分別達(dá)到39%、45.2%、49.9%、42.9%，全部高于全國33%的投資增速，更是大大高于整個東部地區(qū)的平均水平，公司在東部地區(qū)主要布局市場投資高增速所具有的比較優(yōu)勢，正好為區(qū)域領(lǐng)先，日漸具有掌控能力的公司所用。而公司布局西部地區(qū)的內(nèi)蒙以及陜西市場，同樣因大量的基礎(chǔ)建設(shè)項目產(chǎn)生大量的水泥需求，使公司在這些區(qū)域也大有收獲。

公司區(qū)域市場駕馭能力提升，長期價值顯現(xiàn)。08 年起，公司開始穩(wěn)步推進(jìn)區(qū)域領(lǐng)先的發(fā)展戰(zhàn)略。在河北市場，本部馬頭山等三條4500T\D 線投產(chǎn)夯實(shí)了河北基地以及覆蓋周邊市場的能力；陜西市場，扶風(fēng)、涇陽二期的建成，使公司在陜西的優(yōu)勢地位逐漸顯現(xiàn)凸顯；內(nèi)蒙市場的點(diǎn)睛布局，使得公司在內(nèi)蒙市場成長迅速。08 年底公司的水泥產(chǎn)能已達(dá)到3750 萬噸，預(yù)計相關(guān)產(chǎn)能建成投產(chǎn)后，公司產(chǎn)能將達(dá)到6000 萬噸。這一規(guī)模使公司在未來產(chǎn)業(yè)整合中，進(jìn)可兼并收購做強(qiáng)區(qū)域市場，退可以和領(lǐng)袖公司結(jié)盟，實(shí)現(xiàn)大市場經(jīng)營。公司市場掌控能力的提升結(jié)合主營市場正逢基建高投入對水泥高需求，奠定了公司持續(xù)穩(wěn)健成長的基礎(chǔ)，公司長期價值明顯。

收購ST秦嶺股權(quán)，介入商混市場，強(qiáng)化陜西市場布局。09 年8月25日，公司公告計劃投資3.34 億元，收購ST 秦嶺9.48%股權(quán)。秦嶺水泥是國家水泥重點(diǎn)骨干企業(yè)，其水泥品牌在陜西市場享有較高的知名度及客戶忠誠度，而且公司原有的舊產(chǎn)能已于08 年底拆除，現(xiàn)有產(chǎn)能為500 萬噸，全部為干法工藝。如果進(jìn)展順利，公司在陜西市場的規(guī)模及整體競爭能力都將有所提高，同時也抬高了對手的進(jìn)入壁壘。此外，公司還積極組建商混公司，介入陜西的商混市場，透過強(qiáng)化終端控制力，延伸產(chǎn)業(yè)鏈來強(qiáng)壯公司陜西市場的控制力。

盈利預(yù)測及投資評級。調(diào)高公司09、10 年EPS分別為0.71 元及0.98 元，對應(yīng)09、10 年P(guān)E 為20.85 及15.1 倍。公司未來規(guī)模的穩(wěn)步提升，產(chǎn)業(yè)鏈的不斷延伸，使得公司穩(wěn)健發(fā)展可期，加上公司在未來行業(yè)整合中攻守自如的行業(yè)先鋒地位，我們維持對公司“增持”的投資評級，給予公司09 年25 倍PE，目標(biāo)價為17.75元。

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